Investering med stil

A: Det skyldes, at man gennem tiderne har set voldsomme udsving i afkastene fra de forskellige stile. Eksempelvis er værdiaktier (value) bedst i recession, mens vækstaktier er gode i økonomisk fremgang. På samme måde er der tidspunkter, hvor små selskaber er bedre end store selskaber og omvendt. Eksempler på det er, at små selskaber ofte viser vejen ud af en recession, mens de store selskaber har nydt godt af globaliseringen op gennem 90’erne. Man kan sige, at stil-investering skal sikre, at man er med på vognen i de forskellige cyklusser.

Q: Hvordan definerer T. Rowe Price henholdsvis værdiselskaber og vækstselskaber?

A: Værdiselskaberne defineres som selskaber, der handles til en kurs/indre værdi på under 2. Vækstselskaberne er omvendt defineret som selskaber, der har en vækst i indtjeningen per aktie (EPS) på over 25 pct. Den sidste definition er dog noget dynamisk, da det er svært at finde den slags selskaber i en recession. Alligevel er disciplinen ganske hård, og vore afdelinger ligger meget faste i deres respektive stilplaceringer i Style Boxen.

Q: Hvordan viser den disciplin sig?

A: Et godt eksempel er det, som i Amerika kaldes core eller blend-afdelinger (blandede), altså afdelinger som ikke investerer i kun vækst- eller kun værdiselskaber. De køber sjældent ”deep value” eller ”high growth”, og de investerer heller ikke i momentum aktier, bare fordi markedet pisker en stemning op. Det betyder også, at den type afdelinger sælger på specifikke prissætninger.

Et eksempel på det er, at vor core-afdeling i USA solgte ud af teknologiselskaberne i 1999, mens andre endnu købte lige før nedturen, og i de seneste seks til tolv måneder har den samme afdeling igen købt op i det segment. Det har betydet, at den var ude af teknologisektoren, da markedet faldt, og nu igen er inde i sektoren, der ventes at outperforme value her efter recessionen. Det er en typisk amerikansk core-stil.

Q: Men stil er vel kun udgangspunktet for porteføljemanageren. Hvordan fortsætter den egentlige stockpicking (udvælgelsen af enkelt aktierne)?

A: Det er forskelligt. Man kan sige, at det især er i small cap afdelingerne, at man virkelig benytter stockpicking. Tilgangen til stockpicking hos os er tit ledelsen i de små selskaber, fordi ledelserne i små selskaber oftere har langt større indflydelse på udviklingen end i store selskaber, hvor det er globale trends, som bestemmer udviklingen.

Vi går derfor i dialog med ledelsen om dens strategiske tanker, og vi opbygger et kendskab til den. Man ser også ofte at ledelsen i et mindre selskab skifter til et andet selskab, og så flytter vi gerne med.

I dialogen med ledelsen er det en stor hjælp, at T. Rowe Price hører til blandt de store small cap-investorer i USA. Vi har derfor ganske store ejerandele, og det giver en god adgang til folkene på de høje poster. At vi typisk også har porteføljeteams, hvor medarbejderne har været med os i lang tid, hjælper også i forhold til selskabsledelsernes tillid til os.

Efter vor fokus på ledelsen ser vi selvfølgelig også på de andre elementer som sektoren, selskabet befinder sig i, dets produkter, dets konkurrenter, og generelt foretager vi mange besøg i hver virksomhed.

Q: Hvor mange selskaber er der typisk i de forskellige afdelingers porteføljer?

A: For large cap afdelingerne er det typisk 100 til 120. Mid cap har normalt 120 til 150, mens small cap fondene ligger mellem 150 og 200 selskaber.

Q: Hvordan håndterer T. Rowe Price risiko?

A: Vi har et hold af 70 analytikere, som udelukkende beskæftiger sig med fundamental analyse af selskaberne. Derfor kender vi dem ganske godt. Vi er ikke slaver af benchmark-indeks, men benytter en aktiv spredning i selskaber, og vi har set på hvert selskab, inden vi investerer. Derved undgår vi ofte permanente tab på investeringer. Eksemplet med Enron tydeliggør gavnen af denne tilgang, da mange benchmark-indeks netop havde det selskab i sig.

Hvis man ser på vor high yield (højrente obligationer eller erhvervsobligationer, red) afdeling, viser det sig også, at T. Rowe Price er god til at undgå permanent tab. I 2001 var det 9 pct. af udstederne af erhvervsobligationer, som gik i default (betalingsstandsning, red), mens vor afdeling havde default på 0,3 pct. Langt de fleste år ligger denne afdeling på nær 0 pct., mens markedet som helhed ligger mellem 3 og 4 pct.

Q: Hvad er ulemperne ved stil-investerende afdelinger?

A: Ulempen er, at produktet er meget fokuseret, og det eliminerer selvfølgelig den anden halvdel af universet. Hvis man vælger blot at købe eksempelvis vækst, kan det vise sig, at man har trådt meget ved siden af, hvis der kommer en recession.

Q: Hvordan skal private så forholde sig til stil-investering, når de investerer i foreninger?

A: For private kan det måske være svært at sætte sig ind i. Hvis man vil undgå hovedbrud, er det derfor måske en god ide at sikre sig, at porteføljen samlet set er i balance på stilen. For en almindelig privat person uden den store viden om investering er det vigtigst at se på pakken og vide, hvilket produkt man køber. Det handler om ikke at lægge alle æg i en kurv. Og hvis man vælger de rigtige afdelinger med de dygtige porteføljemanager, kan man stadig outperforme markedet med eksempelvis en fifty-fifty fordeling.

En balanceret tilgang er dog heller ikke ensbetydende med, at man som privat investor ikke bør være opmærksom på forskellene mellem de forskellige stile.

Q: Hvis man investere i T. Rowe Prices afdelinger i Danmark, hvor lang bør investeringshorisonten for medlemmerne være?

A: Det typiske svar er 3 år som investeringshorisont, fordi det er den samme horisont, som ligger i porteføljernes individuelle investeringer. Det afhænger dog også af den private investors egne evner på investeringsområdet, om han eller hun vil gå ind og ud af forskellige afdelinger afhængigt af udviklingen i markederne. Personligt er min portefølje konstrueret med en horisont på et par til tre år.