Det bedste tidspunkt at investere i højrente obligationsafdelinger var lige efter terrorangrebet på World Trade Center i september sidste år. Faktisk var det det bedste tidspunkt til det meste af risikofyldte investeringer, mener John Lupton. Men også lige nu er udsigterne for højrente obligationerne meget positive.
Lupton er direktør i West LB Asset Management og porteføljemanager i to højrenteafdelinger, som udbydes i en række europæiske lande – dog ikke Danmark. Men i Danmark har vi fem afdelinger, som investerer i højrente obligationerne – på engelsk kaldt high yield.
USD og EUR Højrente - Obligationer
På en konference om højrentemarkedet i sidste uge spåede Lupton, at afkastet på højrente obligationer generelt på kort sigt ville stabilisere sig omkring 20 pct. i år – med 12 til 13 pct. i renteafkastet og 5 pct. i kurserne – i snit.
Lige efter terrorangrebet var forventningerne til afkastet på erhvervsobligationer ellers en del højere, pegede Lupton på.
- Det var det perfekte tidspunkt ikke bare at investere i high yield markedet, men i alle risikobetonede aktiver. Prissætningerne var attraktive, og pessimismen på sit højeste, hvilket reducerede risikoen for negative overraskelser. Og vi havde penge- og finanspolitisk stimulering i USA. Problemet var bare, at alle så det samme, og derfor steg markedet hurtigt og fortærede de ventede fremgange, sagde porteføljemanageren og fortsatte:
- Historisk set, hvis vi kigger på det amerikanske marked, har afkastene på high yield obligationer været meget høje, når økonomien har været på vej ud af en recession, og det er et marked med en meget stringent cyklus.
Kreditvurdering har stor betydning
Investering i højrente obligationer er dog en risikobetonet affære, og som investor må man forberede sig på permanente tab i afdelingernes formue. Eksempelvis som det er sket med erhvervsobligationer udstedt af Enron.
- Risikoen for at miste pengene i en højrente obligation er meget høj. Hvis man for eksempel tager en periode over 8 år vil obligationer med en C-rating næsten 50 pct. af gangene ikke blive betalt, mens det for en AAA-rated obligation kun er 0,4 pct. af tilfældene, det sker.
Erhvervsobligationerne ligger typisk længere nede i ratingen end eksempelvis obligationer udstedt af industrialiserede stater.
Obligationer rates af internationale kreditvurderingsbureauer på baggrund af udstederens kreditværdighed. Både stater, realkreditinstitutter, banker og erhvervsvirksomheder vurderes. De to førende bureauer på verdensplan er Moody’s og Standard & Poors:
| Kreditvurdering hos de to store bureauer | ||
| Moody's | Standard & Poors | Definition |
| Aaa | AAA | Bedst mulige rating |
| Aa | AA | Meget høj kredit kvalitet |
| A | A | Høj kredit kvalitet |
| Baa | BBB | Laveste investment grade |
| Ba | BB | Lav kreditvurdering |
| B | B | Meget spekulativ |
| Caa | CCC | Høj risiko |
| Ca | CC | Meget ringe kreditkvalitet |
| C | D | Forestående betalingsstandsning eller i betalingsstandsning |
| Investment Grade | ||
| De store institutionelle investorer inddeler ofte obligationer i to risikogrupper. 'Investment grade' er den bedre halvdel, og obligationer med en vurdering i dette niveau kan ofte tiltrække selv de konservative investorer. Under 'investment grade' må mange af de institutionelle investorer ikke gå ind i de enkelte obligationer, fordi præmisserne for deres investeringsunivers forhindrer det. Senest blev Mexicos kreditværdighed opjusteret til 'investment grade' af Moody's, og det støttede landets seneste udbud af statslån - trods krisen i Argentina. Kun de fire højeste kreditvurderinger betragtes som 'investment grade'. | ||
Jo lavere en rating er, jo højere er risikoen i obligationen. Derfor venter investorer højere afkast på risikofyldte obligationer. Det er typisk det, man ser for erhvervsobligationer, og derfor at Lupton kan forudsige så høje afkast på obligationer, som han gør.
En omvendt strategi
På kort sigt venter John Lupton dog en urolig periode. For det første er det den tid på året, hvor de fleste selskaber, også dem, som udsteder erhvervsobligationer, offentliggør årsregnskaber. En del positive og negative overraskelser venter formentlig derfor forude.
For det andet er der stadig Enron-sagen, som spøger, og porteføljemanageren venter på baggrund af skandalen omkring Enron, at de store kreditvurderingsinstitutter vil være hurtigere på aftrækkeren med nedjusteringer af kreditværdigheden.
Netop risikoen for permanent tab af investering, som i tilfældet med Enron, betyder, at investeringsprocessen er vendt om.
- Det er en bunden-i-vejret proces, hvor det er vigtigere at undgå taberne end at finde vinderne. I WestAm Global High Yield og WestAM Euro High Yield er vores vigtigste mål at fastholde den investerede kapital.
Der er også meget stor forskel på højrente markederne i USA og i Europa. I USA er traditionen længere end i Europa, og langt flere virksomheder udsteder obligationer. Det betyder, at udbuddet er mindre end efterspørgslen i Europa og det presser ofte mulighederne. Samtidig er markedet ikke ligeså effektivt som på den anden side af Atlanten, og kvaliteten af emissionerne er ofte ringere end i USA, mente Lupton.
Til gengæld gjorde Lupton op med en række fordomme. Det er ofte sådan, at investorer tror, at erhvervsobligationer typisk udstedes af små selskaber. Det er ikke rigtigt. De største udbud i Europa er eksempelvis fra British Airways, Marconi, United Biscuits og en række af de store telekom-selskaber.
Det er også en myte, at det er de hårdtpressede IT- og Internet-selskaber som oftest har benyttet obligationerne til at rejse kapital. Heller ikke det er helt korrekt. Ifølge WestLB-manageren udgør TMT-sektoren ’kun’ 32 pct. af indekset.
Historisk klaret sig godt
Alt i alt ser det positivt ud for markedet netop nu med en bedring af økonomien og en mere risikovillig skare af investorer. Historisk set har højrente obligationerne, da også præsteret afkast over sammenlignelige aktiver, som det fremgår af grafikken nedenunder. Og det har især været tilfældet efter en recession.
Det er også værd at bemærke, at historisk set har højrente obligationer desuden haft en ganske lav korrelation til de sikre amerikanske statslån, US Treasuries. Korrelationen på 43 pct. betyder, at højrente obligationerne er en glimrende tilføjelse til en obligationsportefølje, som har brug for lidt ekstra diversifikation
