Hvilke signaler skal man se efter for at spotte en markedsboble?
Christine Benz: Vi vil gerne starte med at tale om bobler, og du studerer bobler. Jeg lyttede til et interview, du lavede, hvor du talte om din indgang til at investere. Du ledte efter de steder, hvor dine medstuderende fra handelshøjskolen havde det sjovest, og du fandt frem til micro-caps. Jeg er nysgerrig: Er det omvendte et signal for dig i dag, når du er på jagt efter bobler eller på udkig efter bobler? Kigger du efter de områder, hvor folk ser ud til at have det sjovest, og bruger du det som et signal om, at der måske er noget skum der?
Jeremy Grantham: Jeg synes ikke, det er en dårlig idé. Bobler og entusiasme, ekstase, det er alt sammen tæt forbundet. Og jeg plejer at sige, at det ikke er tilfældigt, at de mest euforiske perioder i markedets historie, faktisk alle fire - 1929, 1972, teknologiboblen i 2000, det store finanskrak i 2008, og man kunne tilføje december 2011. Det er de fem euforiske punkter, og det er ikke tilfældigt, at de første fire efterfølges, ikke af de bedste økonomiske tider og de bedste markedsafkast. De efterfølges af de fire værste økonomiske tilbageslag og de fire værste perioder med aktiemarkedsafkast. Sikke et mærkeligt sammentræf.
Vi lærte alle på handelsskolen, at høje P/E'er skulle afspejle den bedst mulige fremtid. Og det, vi finder, er, at de fire højeste P/E'er, den højeste grad af eufori, netop efterfølges af de fire værste økonomiske resultater: Den store depression, den store recession i '73-'74, den værste siden depressionen, krakket og recessionen, efter at teknologiboblen brast, og sandhedens øjeblik, da det store finanskrak indtraf, hvor hele det finansielle system i den udviklede verden balancerede på kanten af total nedsmeltning. Så det er et mærkeligt paradoks, at markedets forudsigelsesevne er præcis det modsatte af, hvad vi har lært.
Hvorfor AI's eksplosion ser anderledes ud end 2022's markedsboblesprængning
Dan Lefkovitz: Vi havde en stor nedtur i 2022, men i 2023 kom markedet tilbage, og den første halvdel af '24 var også ret sprudlende. Der var tydeligvis stor begejstring for kunstig intelligens. Kan du se, at der er dannet to bobler, en der brast i 2022 og derefter blev pustet op igen, eller er det hele en del af den samme boble?
Grantham: Nej, det her er unikt. Det er to ret forskellige begivenheder, hvor den ene næsten smelter sammen med den anden. Vi havde en klassisk boble på alle måder, helt almindelig i sammenhæng med de andre fire i 2021. Og nedsmeltningen i første halvdel af 2022 var det værste marked for aktier og obligationer siden 1939, året efter jeg blev født. Det er ret lang tid. Og så i november det år, oktober eller november, da de introducerede chatten, tog en håndfuld aktier, som tilfældigvis var meget store, og som havde en fremtid, de kunne relatere til AI, flugten. Resten af markedet faldt faktisk i yderligere 10 måneder. Og hele gevinsten, plus lidt til, lå i hænderne på »Magnificent Seven«, som alle havde en AI-historie at fortælle.
Og så endelig, imponeret over denne stadige fremgang og også imponeret over AI i sig selv, hoppede det bredere marked om bord i slutningen af '23, faktisk forleden dag, og vi havde en bredere markedsfremgang. Så dette er unikt, som hvis du kom i 1932 med en fantastisk ny opfindelse, en virkelig billig fusion eller noget. Og kunstig intelligens er alvorligt. Det vil ændre alt. Og derfor er det ikke overraskende, at markedet tog det alvorligt.
Jo større den nye idé, jo større den nye opfindelse er, jo mere bliver markedet overvurderet, jo mere tiltrækker det eufori. Det er ikke tilfældigt. Der sker virkelig store ting i internetfasen, '98-'99. Men de overdriver det. De overdrev det åbenbart med kanalerne i England. De overdrev på fantastisk vis i hele Europa, især i Storbritannien, men også i USA med jernbaner. Det var spektakulære bobler. Kanalerne var enorme; jernbanerne var endnu mere gennemgribende - de ændrede alt. De var seriøse, men det forhindrede dem ikke i at tiltrække for meget kapital, charlataner, der anlagde otte forskellige jernbanelinjer mellem Manchester og Liverpool, eller planlagde dem og rejste kapital til dem, når en eller to tydeligvis var nok. Og resultatet var en boble, der brast for kanaler og jernbaner, og derefter noget af det samme med biler og radio og så videre i 1929. Elektrificering af alt og udvikling af massemarkeder for mange af dem.
Og så kom internettet. Internettet var seriøst. Vi bruger alle sammen internettet. Vi kan ikke leve uden vores iPhones, og alligevel var det overdrevet. Alle ved, at Amazon steg flere gange i '99. Jeg har glemt hvor mange gange, men flere gange. Det var stjernen i '99, som var et fantastisk år at være stjerne. Og så faldt de 92% i pausen. Det er der meget få mennesker, der er klar over. Amazon, en kæmpe succes, faldt 92%. Og så rejste den sig fra vraget, ligesom en håndfuld af dem, og arvede jorden. Men hvor mange, hvor stor en del af stjernerne fra '99 overlevede? Jeg tror, at 80 % af internetaktierne bare ophørte med at eksistere. Nogle blev købt til skrotpris. Dybest set ophørte de. Og en håndfuld superledere dukkede op.
Så det faktum, at det er en rigtig idé, betyder ikke, at der ikke vil komme et krak. Det er lige omvendt. Jo vigtigere idéen er, jo mere garanteret er det næsten, historisk set, at den vil tiltrække sig for meget opmærksomhed på kort sigt, og så vil der ske et sammenbrud, og så vil jernbanerne ændre verden, internettet vil ændre verden, AI vil ændre verden. Men det ville være klassisk, hvis det blev overdrevet. Det er det, historiebogen råber til os. Og at det kommer midt i, om du vil, midt i en god gammeldags boble, der dannes og brister, er at skabe et meget nyt og kompliceret twist. Men det sker. Det er det, livet handler om. Nu og da sker der noget virkelig mærkeligt, og en fyr fanger fodbolden på bagsiden af sin hjelm. Det sker. Og det her er det.
Så hvor vi går hen herfra, tror jeg, er tilbage til historiebøgerne. Når man har de her store udviklinger, så overdriver de på kort sigt, de går ned på mellemlang sigt, og så kommer de ud af vraget og ændrer verden på lang sigt. Og det er, hvad jeg forventer, vil ske denne gang.
Hvordan AI-virksomheder sammenlignes med virksomheder i internetboblen i slutningen af 90'erne
Benz: Du henviste til perioden i slutningen af 90'erne og den kurv af internetaktier, hvoraf mange var ret junkieagtige virksomheder. Jeg ville gerne se, om du kunne sammenligne det med AI-virksomhederne, som ser ud til at være en kurv af virksomheder af højere kvalitet. Og du har været interesseret i kvalitet i mange år. Du lancerede GMO's Quality Strategy Fund for 20 år siden, og GMO lancerede for nylig en ETF omkring kvalitet. Kan du sammenligne de grundlæggende egenskaber ved AI-virksomhederne med nogle af de teknologivirksomheder, der førte an i boblen i slutningen af 90'erne?
Grantham: Det virker som et spørgsmål til en ph.d.-afhandling. Der var tydeligvis mange Pets.com-ideer på internettet - letvægtsvirksomheder. Der er sandsynligvis en hel del. Denne gang, og historien vil afgøre, hvilke det er, men selve kvalitetens natur er monopol. Lad os se det i øjnene. Vi definerer kvalitet og har altid gjort det som høje, stabile afkast. Den eneste måde, hvorpå man i et konkurrencepræget samfund kan opnå høje stabile afkast, er ved at finde en krog eller et hjørne, hvor der ikke er så meget konkurrence - dvs. at man har et monopol. Du har en defensiv moat. Så det, vi taler om, er den dramatiske fremkomst i de sidste 10 år eller deromkring af det, man kan kalde store globale monopoler, i nogle tilfælde næsten øjeblikkeligt, hvor vinderen tager alt, først til mølle, de griber markedet, de forsvarer det glimrende, voldsomt. Det er det, kapitalister gør. Det er det, de bliver betalt for at gøre. Og det er, hvad alle de geniale ledere formår at opnå.
Man kan sige, at regeringens rolle er at forsøge at opretholde en verden, hvor de ikke bliver for magtfulde, hvor det ikke er en tilladelse til at opkræve en hvilken som helst pris, fordi man har et monopol. Og der er ingen tvivl om, at regeringens indsats mod monopoler dybest set har sovet i timen i omkring 20 år indtil for nylig. Og nu vågner de i USA og Europa af deres dybe søvn og begynder at kigge på nogle af de store nye monopoler. Men det er essensen af kvalitet, en monopolfunktion. Det plejede at være Coca-Cola, og ja, det var et duopol med Pepsi, men I forstår min pointe. Det var svært at konkurrere med dem. De havde fantastiske brands.
Og her står vi med et par håndfulde geniale, dybest set, monopoler, og indførelsen af internettet og alt, hvad der har med internettet at gøre i de sidste 20 år, har gjort det lettere for den, der kommer først til mølle, eller den, der først er bedst til at skalere op, at få en kæmpe fordel. Og hvis de forsvarer det klogt, op til lovens bogstav og måske lidt ud over det, i sidste ende er disse ting op til fortolkning, kan de opbygge et monopol meget hurtigere, end de nogensinde kunne før i tiden. Og det er de nødt til. Og det er et stort, stort spørgsmål i fremtiden. Vil regeringerne lade disse dybest set amerikanske gigantmonopoler styre slagets gang? Eller vil de bryde dem op eller handle på en måde, der modererer deres profitmarginer? Det finder vi ud af.
Forfatteren eller forfatterne ejer ikke aktier i nogen af de værdipapirer, der er nævnt i denne artikel. Læs mere om Morningstars redaktionelle politik.
