Teknisk set ejer jeg kun to aktier: Morningstar (MORN) og Berkshire Hathaway (BRK.B). Men jeg betragter sidstnævnte som en usædvanligt attraktiv investeringsfond.
Ligesom en investeringsfond er Berkshire Hathaway bredt diversificeret og professionelt forvaltet. I dette tilfælde er det dog Warren Buffett, der træffer beslutningerne, mens han stort set arbejder gratis (omkostningerne til hans private jet udgør mindre end ét basispoint af Berkshire Hathaways aktiver om året). Endelig udbetaler virksomheden ingen udbytter – en vigtig fordel, da jeg ejer den i en skattepligtig konto.
For nylig tjekkede jeg min substitutfond. Jeg vidste, at den ejede tre typer investeringer: 1) privatejede virksomheder, 2) børsnoterede aktier og 3) kontanter. Som tidligere fondsanalytiker havde jeg de sædvanlige spørgsmål i forhold til mit erhverv. Hvad var fondens aktivallokering? Derudover, hvad var prisen på værdipapirerne i dens portefølje – især dens pris/indtjeningsforhold?
Til min overraskelse kunne jeg ikke finde denne information. Google-søgninger fandt flere artikler, der gennemgik Berkshire Hathaways indberetninger, men da ingen af dem fulgte ovenstående format, besvarede ingen mine spørgsmål. Derfor denne klumme.
Læs mere: Sådan investerer du som Warren Buffett
Berkshire Hathaway's aktivallokering
I modsætning til de fleste investeringsfonde er Berkshire Hathaway gearet. Dog er dets gearing implicit frem for eksplicit. Når fonde låner penge, gør de det på konventionel vis ved at tage kortfristede lån og investere de opnåede midler. Den samme proces gælder for virksomheder, der udsteder gæld for at finansiere deres drift. Berkshire Hathaway opnår derimod sin gearing ikke ved at belåne moderselskabet, men ved at investere forsikringsdatterselskabernes tabsreserver.
Ifølge Morningstars Greggory Warren, som hjalp med denne del af analysen (jeg kan ikke stole på mig selv til at gennemgå forsikringsselskabers økonomi), har Berkshire Hathaway i øjeblikket 175 milliarder dollars (£134,4 milliarder) i tabsreserver knyttet til sine forsikringsaktiviteter. Mod denne forpligtelse ejer selskabet 241 milliarder dollars i rentebærende værdipapirer og kontanter, hvoraf det meste består af statsobligationer, inden for sine forsikringsaktiviteter. Selskabet ejer yderligere 48 milliarder dollars i kontanter i sine andre forretningsområder. Dets netto kontantposition er derfor 114 milliarder dollars – en stor sum, men som vi snart skal se, intet bemærkelsesværdigt efter investeringsfondsstandarder.
Selskabets portefølje af børsnoterede værdipapirer til salg var 267 milliarder dollars værd pr. sidste fredag. Når man tilføjer netto kontanter, bliver summen 381 milliarder dollars. Da Berkshire Hathaways markedsværdi er 958 milliarder dollars, udgør de privatejede virksomheder forskellen. Markedet værdisætter dem til 577 milliarder dollars. (Senere skal vi se, hvor meget indtjening disse virksomheder genererer.)
Diagrammet nedenfor omregner disse tal til procenter.
Uden de store overraskelser. Når Berkshire Hathaways forsikringsforpligtelser trækkes fra dets kontantposition, ligner selskabets aktivallokering meget en typisk, om end lidt forsigtig, aktiefond. Det har 88% af sine aktiver i aktier (både privatejede virksomheder og børsnoterede aktier) i en veldiversificeret portefølje, der omfatter over 100 positioner, når man medregner både de offentlige og private investeringer. Blandt de børsnoterede aktier udgør kun Apple (AAPL) mere end 5% af Berkshires samlede nettoaktiver. (Andelen er i øjeblikket 9%, markant ned fra tidligere niveauer, da Buffett for nylig har solgt 506 millioner aktier.)
Berkshire Hathaway's porteføljeegenskaber
Selskabets brancheeksponeringer kræver ikke meget forklaring. Bortset fra Apple og et mindre køb af Amazon.com (AMZN) holder Berkshire Hathaway sig til traditionelle områder som forsikring, forbrugertjenester, jernbaner og energi. Som det er bredt kendt, foretrækker Buffett investeringer, der genererer kontanter i dag, frem for løfter om, hvad fremtiden måtte bringe.
Mere interessant end aktiviteterne i Berkshire Hathaways virksomheder er deres priser. Deres drift er trods alt meget konsistent. Selv den tilsyneladende nytilkomne Apple har solgt forbrugerelektronik i næsten et halvt århundrede. (See's Candies, som blev omtalt i denne klumme for bare to uger siden, er endnu ældre.) Prisen, som investorerne er villige til at betale for disse aktiviteter, varierer dog over tid.
Da Buffett køber modne virksomheder frem for startups, er det mest passende værdiansættelsesværktøj pris/indtjeningsforholdet (P/E). Hvor meget koster hver dollar af virksomhedens indtjening?
For de børsnoterede aktier krydsrefererede jeg Berkshire Hathaways seneste Form 13F-indberetning med de seneste 12 måneders indtjening, rapporteret for disse virksomheder i Morningstars aktiedatabase. Det var forholdsvis enkelt!
At tildele et P/E-forhold til Berkshires private virksomheder viste sig dog at være mere vanskeligt, ikke kun fordi man skal udelukke investeringsgevinster fra Berkshire Hathaways officielle indtjening, men også fordi datterselskabet Geico modtager separat rapporteret investeringsindkomst. Skal disse penge også fjernes, fordi deres størrelse afhænger af markedsudviklingen, eller skal de betragtes som en normal del af Geicos drift?
Jeg valgte en mellemvej og udførte beregningen på begge måder. Det følgende diagram viser fire forskellige P/E-forhold: 1) de 100 største amerikanske aktier, 2) Berkshire Hathaways offentlige aktieportefølje, 3) Berkshire Hathaways private virksomheder, inklusive investeringsindkomsten fra forsikringsdatterselskaberne, og 4) Berkshire Hathaways private virksomheder, eksklusive investeringsindkomsten fra forsikringsaktiviteterne.
I alle tilfælde blev forholdene beregnet ved at dividere den samlede markedsværdi for hver gruppe med dens samlede indkomst, baseret på (som tidligere nævnt) de seneste 12 måneder for de offentlige aktier og regnskabsåret 2024 for de privatejede virksomheder. Hvis virksomhederne havde underskud, blev disse inkluderet i beregningerne, selvom det drejer sig om Berkshire Hathaway, og investeringschefen er Warren Buffett, så der blev fundet få sådanne virksomheder.
Bemærk: Da pladsen er knap, har jeg klodset mærket P/E-forholdet for Berkshire Hathaways noterede aktier som "BH Public," for dets private virksomheder inklusive Geicos investeringsindkomst som "Private Yes," og for dets private virksomheder eksklusive denne indkomst som "Private No." Jeg undskylder for den kluntede formulering.
For længe, længe siden holdt Buffett op med at være en kompromisløs værdinvestor og begyndte i stedet at søge efter det, han betragtede som fremragende virksomheder til gode priser. Det er ikke op til mig at vurdere, om han i øjeblikket ejer fremragende virksomheder (bortset fra See's, altså). Men deres priser er bestemt moderate. Hvis dette var en fond, ville Morningstar klassificere dens portefølje som værende af stor (eller muligvis mellemstor) værdi.
Gemte i oversigten er Apples P/E-forhold på 34. Det er derfor ingen overraskelse, at Buffett har været aggressiv med at sælge aktien siden slutningen af 2023. Uanset virksomhedens kvaliteter passer den ikke ind i Berkshire Hathaways normale prisprofil.
Afslutning
Dette er normalt stedet, hvor jeg giver min mening til kende. Ikke i dag. Fordi jeg ejer aktier i Berkshire Hathaway, vil jeg holde denne artikel beskrivende snarere end rådgivende. Som altid står det dog dig frit for at drage dine egne konklusioner!
