Af Kelsey Tsai, Morningstar Aktieanalytiker.
Selvom Lundbeck rapporterede robuste tal for første kvartal 2018, fastholder vi vores fair værdi på 290 kroner per aktie og mener at selskabet er betydeligt overvurderet. Selvom det er opmuntrende at se en stærk vækst i salget fra de nyere produkter og betydeligt flottere marginer i kvartalet, forventer vi at vækst og profitabilitet vil komme i modvind fremadrettet.
I vores øjne berretiger Lundbecks diversificerede portefølje af medicin til centralnervesystemet en narrow moat. Det gør selskabet i stand til at forsvare sig mod konkurrence og forrente sin kapital på et attraktivt niveau på lang sigt. Vi mener dog, at selskabets modne produkter efterhånden vil blive erstattet af konkurrenternes generiske medicin, og i kombination med Lundbecks relativt skrabede pipeline, forhindres selskabet i at styrke sine konkurrencefordele betydeligt på mellemlang sigt.
Stærk vækst fra Lundbecks nyere produkter
Samlet set voksede omsætningen med 14 procent (konstant valuta) sammenlignet med første kvartal 2017 takket være en stærk vækst fra next-generation antidepressiverne Brintellix/Trintellix (38 procent, next-gen psykosemidlet Rexulti (51 procent) og anti-epilepsi midlet Onfi (46 procent).
Vi regner med at Brintellix/Trintellix vil blive understøttet af en opdateret indlægsseddel, der inkluderer produktets hurtigere virkning for patienter med større depressioner. Opdateringen er ret central og adskiller Lundbecks produkt betydeligt fra adskillige andre konkurrerende antidepressiver.
En forventet godkendelse af Rexulti i Europa i midten af 2018 burde også give medvind til kernen af Lundbecks produktportefølje.
Lundbecks mest betydningsfulde produkt erstattes af konkurrenternes kopier
Salget af Onfi, der idag er den største bidragsyder til Lundbecks toplinje, forventes dog at afspore, når produktets eksklusivitet udløber i oktober. Der er allerede to generiske versioner med betingede godkendelser fra den amerikanske sundhedsstyrelse (FDA), og vi antager at den generiske konkurrence vil bidrage til en overordnet nedgang i salget i 2019.
Da indtjeningen fra Onfi også er ret stærk, forventer vi, at produktets faldende omsætning vil bremse forbedringerne af selskabets bruttomargin midlertidigt. Bruttomarginen er ellers vokset i takt med, at salget af Lundbecks ældre produkter (hvor indtjeningen er mindre attraktiv) er faldet.
Driftsmarginerne voksede betydeligt i første kvartal, men vi regner ikke med at niveauet kan fastholdes i resten af året. Effekten af generisk konkurrence på det globale salg af anti-epilepsi produktet Sabril og antidepressivet Cipralex/Lexapro var beskedning i dette kvartal. Vi advarer dog om, at der ikke er meget der kan forklare, hvorfor denne udvikling skulle fortsætte.
Vi er samtidig en smule bekymrede over støjen fra den igangværende jagt på en ny administrerede direktør, da selskabet er i en overgangsperiode i kølvandet på tidligere direktør Kåre Schultz's iværksatte strategi. Udviklingen af medicin til centralnervesystemet har en højere risiko for fiasko end andre medicinske områder takket være den større placebo-effekt i forsøgene og den manglende forståelse for, hvordan medicin interagerer med hjernen - på trods af nyere fremskridt i forskningen. Vi håber på at se en forstærket pipeline med flere skud i bøssen.
Bulls siger
- Lundbecks omkostningsreducerende initiativer har forbedret indtjeningen markant og skabt en mere lean omkostningsstruktur.
- Abilify Maintena, Brintellix/Trintellix og Rexulti har haft en imponerende start siden deres lancering.
- Lundbecks patenters lange levetid forventes at holde den generiske konkurrence på afstand, samtidig med at konkurrenternes pipeline til centralnervesystemet ser skrabet ud.
Bears siger
- Lundbecks produktportefølje fokuserer på behandlingen af depression og andre psykiske lidelser - et område hvor det er svært at adskille sig fra de øvrige produkter på markedet.
- Lanceringen af adskillige generiske alternativer har sat sit præg på salget af brandede CNS-produkter, og konkurrencen kan intensiveres i fremtiden.
- Introduktionen af nye konkurrerende molekuler kan slå Lundbecks produktportefølje ud af kurs.
Alle estimater og vurderinger er pr. 11. maj 2018 af Kelsey Tsai, CFA, Morningstar Equity Analyst.
Kelsey Tsai har ingen positioner i de omtalte værdipapirer.
---
© Morningstar 2018. Alle rettigheder reserveret. Medmindre andet er angivet i en særskilt aftale, må denne rapport kun anvendes i det land, hvor den oprindelige distributør er fra. De i rapporten indeholdte informationer, data, analyser og meninger udgør ikke investeringsvejledning; de er udelukkende beregnet til informative formål og er derfor ikke et tilbud om køb eller salg af værdipapirer, ligesom der heller ikke garanteres for deres korrekthed, fuldstændighed eller nøjagtighed. De meninger, der her gives udtryk for, er formidlet på datoen herfor og kan ændres uden yderligere varsel. Med undtagelse af hvor andet kræves af lovgivning, hæfter Morningstar ikke for nogen beslutninger i forhold til handel, erstatning eller andre tab, der kan tilskrives eller er relateret til oplysninger, data, analyser eller anskuelser eller deres brug. De heri indeholdte oplysninger tilhører Morningstar og må ikke gengives, hverken helt eller delvist, eller bruges på nogen måde uden Morningstars forudgående, skriftlige samtykke. Investeringsanalyserne udarbejdes og udsendes af datterselskaber til Morningstar, Inc., herunder men ikke begrænset til Morningstar Research Services.
