Af Philip Gorham, CFA, FRM, Morningstar Aktieanalytiker.
Carlsbergs resultater i første kvartal var på linje med vores forventninger, men udsving i valutakurserne påvirkede salgsvæksten mere, end vi havde forventet. I Rusland var de solgte volumener svage.
Vi har derfor skruet lidt ned for vores forventninger til 2018, men ændringen har ikke betydning for vores estimat af Carlsberg-aktiens fair værdi på 705 kroner. Efter at være faldet med 10 procent i år, mener vi nu, at Carlsbergs aktiekurs er fair.
Med en organisk vækst i omsætningen på 2 procent skyder Carlsberg stadig under sine konkurrenter. Det var dog alligevel en smule over vores forventninger takket være en positiv udvikling i volumenerne og er desuden en forbedring sammenlignet med væksten på 1 procent sidste år. Vi regner derfor med, at aktionærerne er tilfredse.
Rusland skuffer, og Carlsberg taber terræn
I Rusland, hvor Carlsberg er dominerende, kunne væksten have været bedre. Der har været tilbagegang på det russiske marked i årevis, og på trods af marketing og salgsfremmende initiativer er markedsvolumenen faldet med 5 procent. Vi mener, det understreger Carlsbergs no-moat rating, at selskabet samtidig fortsætter med at tabe markedsandele i Rusland. Ifølge vores estimater er Carlsbergs andel af den samlede volumen nu under 20 procent. Fremadrettet vil det russiske marked sandsynligvis fortsætte med at være ustabilt med potentielt flere sanktioner fra USA og andre lande. Det kan dog blive opvejet af styrken i olieprisen, der sandsynligvis vil slå igennem i privatforbruget med en forsinkelse på 1-2 kvartaler.
Stærkt opsving i Asien kompenserede
Set med de positive briller var den organiske vækst i Asien på 16 procent med 12 procent større volumener tilfredsstillede og opvejede nedgangen i Rusland. Adskillige konkurrenter såsom Pernod, Diageo og Remy Cointreau har indikeret et stærkt opsving i Kina. Carlsberg er en fjern sjetteplads i Kina med en markedsandel på kun 3 procent, men selskabet er koncentreret i den vestlige del af regionen og burde nyde godt af fortsat økonomisk vækst og urbanisering.
Bulls siger:
- Selvom Carlsberg er underrepræsenteret i premium-segmenterne, har bryggeriet dog en position med brands som Tuborg og 1664. Et fokus på merprisning af produktporteføljen kan derfor ses som en langsigtet mulighed.
- Carlsberg er tilstede på det attraktive Vietnamesiske marked og har muligheden for at øge sin økonomiske interesse i det lokale datterselskab "Habeco".
- De tidlige tegn fra den nye ledelse har været lovende. Ændringerne har ikke været spektakulære, men forbedringerne af cash flowet og overholdelsen af de finansielle mål burde være en velkommen udvikling for aktionærerne.
Bears siger:
- Den russiske regerings tilgang til afgifter og regulering af alkoholiske drikkevarer har været uforudsigelig og negativ for det danske bryggeri, og der er fortsat risiko for yderligere interventioner fra regeringen i fremtiden.
- Prisningen af Carlsbergs produkter vil sandsynligvis være underlegen i forhold til konkurrenterne på grund af lavere brandværdi - en ulempe der har manifesteret sig i de seneste kvartaler gennem tab af hyldeplads.
- Carlsberg mangler et dominerende multinationalt brand som Heineken eller Budweiser, hvilket hindrer stordriftsfordelene.
Alle estimater og vurderinger er pr. 1. maj 2018 af Af Philip Gorham, CFA, FRM, Morningstar Equity Analyst.
Philip Gorham har ingen positioner i de nævnte værdipapirer.
---
© Morningstar 2018. Alle rettigheder reserveret. Medmindre andet er angivet i en særskilt aftale, må denne rapport kun anvendes i det land, hvor den oprindelige distributør er fra. De i rapporten indeholdte informationer, data, analyser og meninger udgør ikke investeringsvejledning; de er udelukkende beregnet til informative formål og er derfor ikke et tilbud om køb eller salg af værdipapirer, ligesom der heller ikke garanteres for deres korrekthed, fuldstændighed eller nøjagtighed. De meninger, der her gives udtryk for, er formidlet på datoen herfor og kan ændres uden yderligere varsel. Med undtagelse af hvor andet kræves af lovgivning, hæfter Morningstar ikke for nogen beslutninger i forhold til handel, erstatning eller andre tab, der kan tilskrives eller er relateret til oplysninger, data, analyser eller anskuelser eller deres brug. De heri indeholdte oplysninger tilhører Morningstar og må ikke gengives, hverken helt eller delvist, eller bruges på nogen måde uden Morningstars forudgående, skriftlige samtykke. Investeringsanalyserne udarbejdes og udsendes af datterselskaber til Morningstar, Inc., herunder men ikke begrænset til Morningstar Research Services.
