Afkastet fra emerging markets aktier er ikke det store at skrive hjem om i år. Tværtimod er afkastene ganske skuffende. Den negative udvikling er delvist drevet af frygten for opstramning af USA's lempelige finanspolitik i kombination med lavere vækst i flere af landene som fløj højt i sidste årti, herunder Kina og Brasilien.
Frontier-markederne har derimod haft et super år og MSCIs frontier indeks er oppe med små 20 pct., mens traditionelle emerging markets aktier er i minus med godt 5 pct. Spørgsmålet er hvorfor der er denne forskel i performance mellem de to aktivklasser – for er frontier-markederne ikke blot emerging markets på et tidligere stadie?
Markant vækst i fonde
Investeringscasen for frontier markederne lyder tillokkende. Landene, fx Vietnam, Nigeria og Pakistan, er på et tidligere stadie relativt til traditionelle udviklingslande og flere af dem byder på vækstrater betydeligt over det, som vi kan forvente os af fra både veludviklede lande og emerging markets. Det skyldes ikke mindst favorable demografiske forhold, investeringer i infrastruktur og forbedrede vilkår for erhvervslivet.
Selvom frontier-landene er knap så veludviklede som emerging markets landene er MSCIs frontier indeks mindre volatil end MSCIs emerging markets indeks. Det kan delvist forklares ved en lav korrelation mellem landene i frontier indekset. En anden forklaring er et relativt begrænset udenlandsk ejerskab af frontier aktier. En af årsagerne til volatiliteten i emerging markets aktierne i de senere år er, at de betragtes som risikofyldte aktiver, og afhængig af investorernes appetit på risiko har det ført til markante kapitalstrømme ind og ud af aktivklassen. Den beskedne udenlandske ejerandel af frontier aktierne har bevirket, at aktivklassen ikke på samme måde er blevet påvirket af kapitalstrømmene i kølvandet på investorernes risikoaversion.
Den markante performance i frontier markederne er ikke gået ubemærket forbi investorerne. Der er endnu et begrænset udvalg af fonde med fokus på aktivklassen, men dem der er, har til gengæld oplevet voldsomme vækstrater. Hjemlige BankInvest New Emerging Markets, som fokuserer på frontier markederne, er vokset med 200 pct. over de seneste 12 måneder. I samme periode er danske fonde med fokus på emerging markets blevet 13 pct. mindre som følge af tilbagesalg fra investorerne.
De store inflow og interesse fra investorerne for fondene i denne beskedne aktivklasse har ført til, at nogle af de største fondsforvaltere i nichen, herunder Templeton og Wasatch, er begyndt at indikere visse kapacitets- og likviditetsmæssige udfordringer.
Forstå risiciene
MSCIs frontier indeks dækker omkring 85 pct. af den såkaldte ’free float’ justerede markedsværdi fra 25 aktiemarkeder fra frontier landene. Der er i alt 142 aktier i indekset med en samlet markedsværdi omkring 700 mia. kr. Det svarer rundt regnet til værdien af Novo Nordisk, Danske Bank og Novozymes tilsammen. Til sammenligning er værdien af aktierne i MSCIs emerging markets indeks 30 gange større end frontier indekset.
Den begrænsede kapacitet i kombination med stor efterspørgsel vil sandsynligvis i sig selv føre til stigende kurser. Men kovendinger i adfærden hos udenlandske investorer kan give brutale kursfald. Flere sydøstasiatiske markeder, som har betydelig mere likviditet end frontier markederne, blev for nylig offer for sådan en kovending. Eksempelvis steg iShares MSCI Filippinerne og iShares MSCI Thailand mere end 80 og 60 pct. fra januar sidste år til maj i år. Fremgangen var bl.a. drevet af stor investor efterspørgsel. Det vendte dog på en tallerken da forlydender om opstramning af den amerikanske pengepolitik nåede investorerne. Begge fonde tabte på få måneder henover sommeren 30 pct. Hvis pengene fortsætter med at strømme til frontier markederne vil sådanne kursbevægelser også kunne blive virkelighed for dette nichemarked – alene ud investorenes risikoappetit.
Kendetegnende for frontier markederne er politisk ustabilitet, social uro, korruption og brogede lovgivningsmæssige rammer. Et eksempel er den ægyptiske revolution i 2011, hvor faldt det lokale aktiemarked 40 dage i træk. Argentina blev af MSCI i 2009 nedgradet fra emerging til frontier marked og aktuelt overvejer MSCI at ekskludere landet fra frontier indekset efter nationalisering af olie- og gasselskabet YPF i 2012 – et selskab hvor spanske Repsol var hovedaktionær.
Adgang til frontier
Den billigste adgang til frontier markederne er via passive fonde. Der er dog endnu få passive fonde og dem der findes er primært i ETF-struktur. Både db-x trackers og RBS udbyder ETF’ere med fokus på frontier og omkostningsprocenten er her mindre end 1 pct. Det er under det halve af prisen i forhold til aktive fonde med fokus på frontier.
Herhjemme er BankInvest New Emerging Markets den eneste frontier fond med global fokus. Et par andre fonde fra hhv. Danske Invest og Sydinvest fokuserer på Afrika, hvilket også er en frontier region. De sidstnævnte investerer en stor del af formuen i sydafrikanske selskaber, som slet ikke er repræsenteret i BankInvest-fonden. Selskaber fra fx Kazakstan, Oman, Pakistan, Qatar, Sri Lanka er derimod med i BankInvest-fonden, men ikke i de to andre.
De to afrikanske fonde koster i underkanten af 2 pct. om året, mens BankInvest koster knap 2,5 pct. Omkostningerne ved at købe sig i fondene bør man også have med i betragtning. For de tre danske fonde svinger emissionstillægget fra 2,2 pct. og op til 3 pct. Af de tre har BankInvest klaret sig bedst i år med 23 pct. i afkast. Sydinvest Afrika er steget 14 pct., mens Danskes fond er faldet med 8 pct.
I frontier markederne er aktiv forvaltning sandsynligvis den bedste vej frem for investorerne. Markedet er illikvidt og underanalyseret og aktive forvaltere med dedikerede frontier analytikere vil givetvis bedst kunne drage fordel af denne ineffektivitet i markedet.
