De fleste hjemlige fonde er aktivt forvaltede, hvor ambitionen er at give investorerne et afkast, som er mindst ligeså godt og helst bedre end markedsafkastet. For at det kan lade sig gøre skal porteføljeforvalterne tage nogle aktive valg. De vil ikke slå markedet, hvis de blot køber de samme aktier og med samme andel som de indgår i indekset. De skal med andre ord overvægte nogle aktier og undervægte andre for at det forhåbentlig lykkedes at indfri målsætningen.
For at vurdere, hvor aktiv en aktivt forvaltet fond er, kan forskellige nøgletal anvendes. Et ofte benyttet nøgletal er det, der kaldes tracking error. Det måler variationen i de månedlige afvigelser i afkastet mellem fond og indeks. En lav tracking error (under 1) er et udtryk for, at fondens performance minder meget om indekset. Er tallet mellem ca. 1-2 indikerer en semiaktiv fond, og rene aktivt forvaltede fonde vil typisk have en tracking error på 4 eller endnu mere.
Alternativt kan man sammenholde fondens portefølje med porteføljen for det benchmark, som fonden prøver at slå. Hvis porteføljerådgiveren har overvægtet mange aktier og tilsvarende undervægtet andre aktier vil der blot være en beskeden procentandel af porteføljen i fonden og det tilknyttede benchmark som er identisk.
Hvis rådgiveren derimod er usikker på, hvilke aktier han skal købe og sælge, kan det være fristende blot at købe aktierne som er med i benchmarket. Herved sikrer rådgiveren sig, at fondens afkast er på niveau med markedsafkastet, og sandsynligvis lidt lavere, når omkostningerne fratrækkes. Det uheldige for investorerne er, at man næppe vil få et afkast der er bedre end markedsafkastet.
Det er denne sammenligning af portefølje mellem fond og indeks som active share udtrykker. En active share på fx 60 er et udtryk for at 60 pct. af porteføljerne i fond og indeks er forskellig fra hinanden. Eller sagt på en anden måde 40 pct. af porteføljerne (100 pct. minus active share) er helt identisk. Ifølge de to som udviklet nøgletallet er alle fonde med en active share over 60 pct. reelle aktivt forvaltede fonde. Er andelen lavere end 60 pct. er fonden ikke en virkelig aktivt forvaltet fond. Er andelen under 20 pct. er der tale om rene indekstrackers – altså passive fonde.
En meget høj active share kan dog også være et udtryk for, at fondenes valgte indeks måske ikke er retvisende for investeringsstrategien. Det vil bl.a. være tilfældet, hvis hovedparten af fondenes valgte værdipapirer ikke indgår i indekset og altså vælges uden for indekset. I sådanne tilfælde forringes værdien af at evaluere fondenes præstationer op imod deres respektive benchmark.
Ny analyse af active share
Morningstar har netop offentliggjort en analyse, hvor vi dykker ned i, hvor meget de hjemlige aktiefondes portefølje adskiller sig fra porteføljen i de respektive indeks. Derudover ser vi på active share i historisk perspektiv. Formålet med at se på nøgletallet tilbage i tid er at afdække om active share har ændret sig over tid – fx som følge af markedsforholdene, men også hvordan nøgletallet udvikler sig i de enkelte fonde.
Analysen omfatter kun fonde med et officielt benchmark og hvor vi har porteføljer på både fondene og deres respektive indeks. Med få undtagelser benytter vi ikke fondenes egne benchmark, som oplyst i prospekterne. I de få situationer, hvor det ikke er tilfældet, er anvendt et relevant alternativ.
For aktiefondene, der anvender et af de brede hjemlige OMX- indeks som benchmark, har vi benyttet en proxy for OMXC Copenhagen Cap.
Skæringsdato for porteføljerne i fond og benchmark er så vidt muligt identisk. Beregningerne er et estimat for active share og fondenes aktuelle benchmark er benyttet.
Analysen behandler ikke sammenhængen mellem active share og evnen til at skabe relative resultater, men det skal dog bemærkes at en høj active share ikke nødvendigvis er en forudsætning for at slå markedet, ligesom en høj active share ikke er garanti for et afkast bedre end markedsafkastet.
Analysens resultater
Her er nogle af hovedkonklusionerne fra analysen. Den gns. active share på tværs af alle aktiefondene er aktuelt 64,8 pct. Bag tallet gemmer sig en betydelig spredning. De mest aktive fonde har en active share på 99 pct., mens den mindst aktive fond er nede på 11 pct. i active share. Det betyder at 89 pct. af porteføljen mellem denne fond og indeks er helt identisk.
I alt 10 fonde ligger aktuelt med en active share under 20 pct. kriteriet, hvilket vil sige, at de er rene indekstrackers, hvis man skal følge ophavsmændenes rettesnor. Det svarer til fem pct. af det analyserede antal fonde. 52 fonde (svarende til 28 pct. af alle fondene) har en aktuel active share mellem 20 og 60 pct. I den største gruppe på i alt 121 fonde er active share aktuelt 60 pct. eller mere, hvorfor hovedparten af fondene er reelle aktivt forvaltede fonde.
Ved udgangen af 2007 var den gns. active share 63,9 pct. Den faldt ca. 3 pct. point for den typiske fond henover finanskrisen og ud fra en gennemsnitsbetragtning var active share generelt lavest ved udgangen af 2009. Siden da er active share steget for den typiske fond og ligger i dag højere end i analysens første år.
Hos nogle foreninger er active share blevet øget på fondspaletten i løbet af perioden, mens andre har valgt at reducere active share. Handelsinvest havde ved udgangen af 2007 en lav gns. active share på 29 pct., mens andelen for samme fonde i dag er oppe på 55 pct. Det er en fremgang på 26 pct. point. BankInvest og Jyske Invest er blandt de foreninger, der har reduceret active share over perioden mest.
Fondenes investeringsfokus spiller også ind på active share. Blandt investeringsmarkeder med mange selskaber som fx globale og europæiske vil det alt andet lige være nemmere at implementere en høj active share i porteføljen. Omvendt vil det på et marked som fx det danske qua koncentrationen med få dominerende selskaber være betydeligt sværere. Det kan også aflæses af nøgletallet, som aktuelt er 24 pct. i gennemsnit for danske aktiefonde, mens active share på globale aktiefonde er oppe på 87 pct.
Udviklingen i active share over analyseperioden er ganske markant hos nogle fonde. Handelsinvest Europa er gået fra en active share på 27 pct. i 2007 til 96 pct. ultimo februar i år. Det er den største fremgang. I andre fonde er active share blevet reduceret betydeligt. Det omfatter bl.a. MMI Teknologi, hvor active share i dag er 19 pct. mod 74 pct. ultimo 2008.
Hele analysen kan læses på morningstar.dk, hvor aktuel og historisk active share på samtlige analysens fonde kan ses.
